Ο νόμος του Hooke και οι οίκοι αξιολόγησης

Η ιδέα πίσω από τις πιστοληπτικές αξιολογήσεις είναι απλή: πάρτε μια σύνθετη οντότητα, όπως μια ασφαλιστική εταιρεία, επιχειρήστε μια καθιερωμένη και συνεπή προσέγγιση για την κατανόηση της πιστωτικής ποιότητας της εταιρείας και, στη συνέχεια, δημοσιεύστε μια απλή ένδειξη της σχετικής οικονομικής της ισχύος. Όμως, η ίδια η απλότητα του εν λόγω δείκτη μπορεί να οδηγήσει σε παρεξηγήσεις και παρερμηνείες, καθώς είναι πολύ εύκολο οι χρήστες των αξιολογήσεων να κάνουν υποθέσεις για το τι σημαίνουν οι αξιολογήσεις αυτές και αυτό μπορεί να οδηγήσει σε πολλά προβλήματα.

Ο σκοπός του παρόντος άρθρου, αλλά και αυτών που θα ακολουθήσουν, είναι να βοηθήσει τους συμμετέχοντες στην ασφαλιστική αγορά να κατανοήσουν ορθότερα τις βασικές παραμέτρους αυτού του θέματος, εξερευνώντας κάποιους από τους μύθους που έχουν παγιωθεί στην αγορά:

• Οι οργανισμοί αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας έρχονται πάντα πολύ αργά (ή πολύ νωρίς)
• Λένε στις εταιρείες πώς να ασκήσουν την επιχειρηματική τους δραστηριότητα
• Όσο περισσότερα πληρώνουν, τόσο επιτυγχάνεται καλύτερη βαθμίδα αξιολόγησης
• Το «Α» είναι καλή βαθμίδα, ενώ το «Β» δεν είναι
• Οι εν λόγω οργανισμοί εκλαμβάνουν την κατάσταση πάντα λανθασμένα
Το πρώτο άρθρο ασχολείται με τα πρώτα από τα προαναφερθέντα, χρησιμοποιώντας την αγαπημένη μου αναλογία, το νόμο του Hooke.

Πολλοί θα θυμούνται τον καθηγητή της φυσικής τους να μιλάει για την έννοια της ελαστικότητας της ουσίας και να αποδεικνύει την ιδιότητα αυτή με ένα ελατήριο. Σημαντικό, στην προκειμένη περίπτωση, είναι το ότι αν ασκήσει κανείς δύναμη για να επιμηκύνει ένα ελατήριο, στις περισσότερες περιπτώσεις, αυτό θα επανέλθει στην αρχική του μορφή. Ωστόσο, όλα τα ελατήρια έχουν ένα σημείο «μη επιστροφής» – το σημείο στο οποίο το ελατήριο παραμένει σε επιμήκυνση και δεν επανέρχεται. Αυτή είναι η εξήγηση του νόμου του Hooke. 

Η έννοια αυτή εφαρμόζεται και στις αξιολογήσεις. Είναι, καταρχήν, σημαντικό να υπενθυμίσουμε ότι οι αξιολογήσεις περιγράφονται ως μεσοπρόθεσμοι δείκτες – όροι, όπως η «αξιολόγηση μέσα από ένα φυσιολογικό κύκλο της αγοράς», που χρησιμοποιείται συχνά, και η έννοια της «αξιολόγησης της σταθερότητας», που είναι ιδιαίτερα σημαντική για τους οργανισμούς αξιολόγησης, αλλά και για τους επενδυτές, οι οποίοι χρησιμοποιούν τις αξιολογήσεις για τις επενδύσεις fixed income. 

Σε έρευνα που διεξήχθη από διαχειριστές επενδύσεων το 2007, τέθηκε το ερώτημα «τι είναι προτιμότερο ανάμεσα στην ακρίβεια και τη σταθερότητα των αξιολογήσεων, αν υποτεθεί ότι είναι αδύνατο να βελτιωθεί η ακρίβεια, χωρίς να μειωθεί η σταθερότητα των αξιολογήσεων». Αν και οι απαντήσεις στην εν λόγω έρευνα ήταν ενδιαφέρουσες, στην ουσία η ίδια η ερώτηση είναι που περιγράφει την πρόκληση που αντιμετωπίζουν οι αναλυτές και, ταυτόχρονα, το δίλημμα για όλους τους χρήστες αξιολογήσεων.

Εάν οι αξιολογήσεις αποτελούν μεσοπρόθεσμους δείκτες, τότε θα πρέπει να εμφανίζουν σταθερότητα. Αλλά οι αξιολογούμενες οντότητες μεταβάλλουν, από μόνες τους, τα οικονομικά τους χαρακτηριστικά κάθε μέρα ή ακόμα και κάθε λεπτό, έτσι «τεντώνουν συνεχώς το ελατήριο», προκαλώντας την «ελαστικότητα» της αξιολόγησης.

Πώς, επομένως, οι οργανισμοί αξιολόγησης δημιουργούν αυτή τη σταθερότητα; Απλά εστιάζουν στα διαρθρωτικά βασικά μεγέθη της αξιολογούμενης οντότητας, την οικονομική της θέση και, φυσικά, στη φύση της αγοράς μέσα στην οποία λειτουργεί, τη θέση της στην αγορά αυτή, αλλά και τη διαχείριση και τις πηγές των κεφαλαίων, ανάμεσα σε άλλα ποιοτικά θέματα.
Εν συνεχεία, δημιουργούν σενάρια με σημαντικούς κινδύνους για τις επιχειρήσεις και εξετάζουν τις επιπτώσεις, προκειμένου να αντιληφθούν κατά πόσο η εταιρεία που αξιολογείται θα αντιμετώπιζε αυτές τις πιέσεις και κατά πόσο η αξιολόγησή της θα παρέμενε ίδια. 

Υπάρχουν περιπτώσεις όπου οι αγορές κινούνται εντυπωσιακά μακριά από τις βασικές τους αρχές: όταν οι τιμές των spreads, η τιμή της μετοχής και άλλοι βραχυπρόθεσμοι δείκτες αντιπροσωπεύουν μια εκτίμηση, που είναι, σε μεγάλο βαθμό, διαφορετική από την πραγματική αξιολόγηση. Αυτό έχει συμβεί, σε μεγάλο βαθμό, σε ορισμένες περιπτώσεις, όταν, πριν από την κατάρρευση, τα βραχυπρόθεσμα κριτήρια που καθορίζονται σε επίπεδο αξιολόγησης, πρότειναν ένα επίπεδο αξιολόγησης πολύ υψηλότερο από τις αξιολογήσεις που οι υπηρεσίες έδιναν, δηλαδή οι αξιολογήσεις δεν ήταν ποτέ αρκετά υψηλές και οι αγορές πίστευαν ότι θα πρέπει να είναι υψηλότερες. 

Σε ορισμένες περιπτώσεις, έχει συμβεί το αντίθετο, με αποτέλεσμα οι αξιολογήσεις να παραμένουν υψηλές, αν και οι αγορές είχαν χάσει την εμπιστοσύνη τους και τα spreads αντανακλούσαν πολύ μικρότερα ποσοστά αξιολόγησης.

Το κλειδί εδώ είναι να κατανοήσουμε ότι, στην πλειονότητα των περιπτώσεων, οι βραχυπρόθεσμοι δείκτες επιστρέφουν στην αρχή (δηλαδή οι τιμές αρχίζουν να αντικατοπτρίζουν το πραγματικό επίπεδο διαβάθμισης), αλλά, μερικές φορές, η κατάσταση μεταβάλλει τις θεμελιώδεις αρχές, το σημείο δηλαδή στο οποίο το «ελατήριο» δεν μπορεί να επανέλθει στην αρχική του κατάσταση, και έτσι η αξιολόγηση πρέπει να αλλάξει.

Υπάρχει πάντα μια κατάλληλη στιγμή για την υποβάθμιση;

Οι ψυχολόγοι παραπέμπουν στην έννοια της γνωστικής παραφωνίας, την ικανότητα δηλαδή να διατηρούμε δύο αντιφατικές πεποιθήσεις ταυτόχρονα. Υπάρχουν δύο κοινές γνωστικές παραφωνίες που σχετίζονται με τις αξιολογήσεις. Όσον αφορά στην πρώτη περίπτωση, είναι πιθανό να τη γνωρίζετε (για τη δεύτερη θα γίνει αναφορά στο επόμενο άρθρο). 

Δεν είναι ασυνήθιστο για τους οργανισμούς αξιολόγησης να γράφονται συχνά αντιθετικοί όροι, όπως στην ακόλουθη πρόταση, η οποία ξεκινά με το «γιατί οι οργανισμοί αξιολόγησης δε μας είπαν για τα προβλήματα και την υποβάθμιση της εταιρείας νωρίτερα;» και καταλήγει με «…. και η υποβάθμιση προκαλεί το πρόβλημα». Οπότε, αυτό που σου έχουν πει στο πρώτο μέρος είναι ότι οι οργανισμοί ενήργησαν πολύ αργά και στο δεύτερο μέρος ότι εάν δεν είχαν υποβαθμίσει την ασφαλιστική εταιρεία, δε θα υπήρχε πρόβλημα, δηλαδή ότι η υποβάθμιση έγινε πολύ νωρίς. 

Είναι σίγουρα πιθανό να συμβεί ένα από τα πραναφερόμενα, αλλά όχι και τα δύο μαζί. 

Το γεγονός αυτό επαναφέρει στη σκέψη μου το νόμο του Hooke. Η κατάλληλη στιγμή για να υποβαθμίσει μια οικονομική οντότητα ο οργανισμός αξιολόγησης είναι το σημείο κατά το οποίο τα χαρακτηριστικά της αξιολογούμενης οικονομικής οντότητας έχουν αλλάξει ριζικά, όταν δηλαδή οι πιέσεις, τις οποίες ανέφερα και νωρίτερα, έχουν ξεπεράσει το επίπεδο στο οποίο η αξιολόγηση μπορεί να αντισταθεί. Πρόκειται σίγουρα για μια σκληρή απόφαση, την οποία οι ειδικοί αναλυτές συζητούν ενδελεχώς. Πέρα όμως από αυτό, είναι και μια απόφαση που είναι αποτέλεσμα λεπτομερειακής συζήτησης με τη διοίκηση του οργανισμού και σαφώς με τους οίκους αξιολόγησης, εάν ξέρετε πού να κοιτάξετε…

Τα πρώτα προειδοποιητικά σημάδια

Αν η βαθμολογία είναι σαν ένα ελατήριο που έχει επιμηκυνθεί, τότε πώς μπορούμε να καταλάβουμε ποιο είναι το σημείο από το οποίο το ελατήριο δεν ξαναεπιστρέφει στην αρχική του κατάσταση; Οι οίκοι αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας κάνουν ό,τι καλύτερο μπορούν για να το καταστήσουν σαφές. Πρώτον, χρησιμοποιούν την «πρόβλεψη» που συνδέεται με τη βαθμολογία-αξιολόγηση. Οι προοπτικές – προβλέψεις δείχνουν σε ποιες κατευθύνσεις είναι πιθανότερο να κινηθεί η αξιολόγηση. Έτσι, μια αρνητική πρόβλεψη, στην περίπτωση που οι συνθήκες παραμείνουν ίδιες, δείχνει ότι είναι πιθανό ο οίκος αξιολόγησης να προχωρήσει σε υποβάθμιση. 

Περιστασιακά, όταν τα γεγονότα δεν ανταποκρίνονται στις προσδοκίες, δημοσιεύεται ανακοίνωση CreditWatch. Το γεγονός αυτό μάς αποδεικνύει ότι οι αναλυτές χρειάζονται περισσότερες πληροφορίες και χρόνο για να επανεξετάσουν την κατάσταση. Επομένως, είναι μια σαφής προειδοποίηση ότι το γεγονός είναι αρκετό για να τους καταστήσει περισσότερο προσεκτικούς, καθώς θα μπορούσε να έχει συνέπειες στη βαθμολογία. 

Αλλά οι πιο σαφείς δείκτες βρίσκονται στην έκθεση που συνοδεύει την αξιολόγηση: την εξήγηση.

Η προσδοκία σας είναι η προσδοκία μου …

Χρησιμοποίησα παραπάνω τη λέξη προσδοκία και είναι μια ιδιαίτερα σημαντική λέξη, όσον αφορά στην κατανόηση των αξιολογήσεων. Φανταστείτε τον εαυτό σας στη θέση του αναλυτή, που δαπανά πολύ χρόνο με κάθε μία από τις ομάδες της διοίκησης, ακούγοντας τις απόψεις τους, τα σχέδιά τους, τις ιδέες, τις πιέσεις, και, το σημαντικότερο, τις προσδοκίες τους. Θα πρέπει να καταστεί σαφές κατά πόσον αυτές είναι εφικτές, να συγκριθούν με τις προσδοκίες των ανταγωνιστών και να διερευνηθεί ποια κατεύθυνση είναι πιθανό να πάρει η εταιρεία.

Αν υπάρχει ένα αρκετά ισχυρό επιχείρημα για να πείσει την επιτροπή αξιολόγησης (οι αξιολογήσεις καθορίζονται από επιτροπές των αναλυτών), ότι οι προσδοκίες της εταιρείας είναι εφικτό να πραγματοποιηθούν, τότε υπάρχει πιθανότητα η αξιολόγηση να κατευθυνθεί με βάση τις προσδοκίες της εταιρείας. 

Έτσι, αν η διοίκηση έχει δηλώσει ότι αναμένει μια απόδοση ιδίων κεφαλαίων άνω του 10%, είναι πιθανό την προσδοκία αυτή να ενστερνιστεί και ο οργανισμός αξιολόγησης. Εάν η εταιρεία δεν επιτύχει το 10% και δεν ανταποκριθεί στις προσδοκίες των αναλυτών, τότε αυτό επιμηκύνει ακόμα το «ελατήριο», καθώς αποτελεί ένα σαφές μήνυμα για το συγκεκριμένο χώρο και τη διοίκηση επιχειρήσεων. 

Μην είσαι παράλογος – διάβασε την έκθεση/εξήγηση

Οι οργανισμοί αξιολόγησης έχουν ως στόχο να είναι όσο περισσότερο διαφανείς γίνεται στις αξιολογήσεις τους. Γι’ αυτό το λόγο, δημοσιεύουν έκθεση, στην οποία αναφέρονται με σαφήνεια οι λόγοι που οδήγησαν στη συγκεκριμένη αξιολόγηση, αλλά και οι προσδοκίες τους. Τα τελευταία χρόνια το ενδιαφέρον έχει προσελκύσει η αρνητική προοπτική που μπορεί να αντιμετωπίζει μια εταιρεία, όπως είδαμε να συμβαίνει σε μια σειρά από ασφαλιστικές εταιρείες. 

Σε αυτή την περίπτωση, διεξάγονται σαφή μηνύματα από την έκθεση. Ας πάρουμε, για παράδειγμα, την υποθετική απώλεια ενός σημαντικού ποσοστού του κεφαλαίου μιας εταιρείας μετά από μια απερίσκεπτη απόκτηση, όπου η ασφαλιστική εταιρεία πρέπει σαφώς να αναλάβει δράση, για να αποκαταστήσει τη ζημιά ή να αντιμετωπίσει την υποβάθμιση. Στην περίπτωση αυτή, η διοίκηση έχει λειτουργήσει λανθασμένα, οι μέτοχοι δεν είναι ευχαριστημένοι και οι προσδοκίες των αναλυτών δεν ικανοποιούνται, με αποτέλεσμα η επιμήκυνση του «ελατηρίου», σύμφωνα με το νόμο του Hooke, να πλησιάζει σε οριακό σημείο. Ωστόσο, ευτυχώς, οι κεφαλαιαγορές είναι «ζωηρές», ένας νέος Διευθύνων Σύμβουλος αναλαμβάνει δράση, η εταιρεία σχεδιάζει αύξηση μετοχικού κεφαλαίου, μέσω προσφοράς ιδίων μετοχών, και έχει τη δυνατότητα για κάποιο χρέος. Η εταιρεία σχεδιάζει, επίσης, να περικόψει ορισμένες «γραμμές» της επιχείρησης. 

Έτσι, οι αναλυτές πιστεύουν ότι οι «πιέσεις» που δέχεται η εταιρεία μπορούν να μειωθούν, αν τα σχέδιά της εφαρμοστούν με επιτυχία και υπάρξει, έστω και περιορισμένος, χρόνος για να βελτιωθεί η κατάσταση μέσω του προγραμματισμού.
Σε αυτό το στάδιο, η «εξήγηση» θα πρέπει να δημιουργεί σαφή εικόνα και θα πρέπει να υπάρξει αμφίδρομη δήλωση στις ακόλουθες κατευθύνσεις:

«Σε περίπτωση που η εταιρεία καταφέρει να εκτελέσει τα σχέδια αυτά, η αξιολόγηση αυτή θα υποστηριχτεί, αλλά με αρνητικές προοπτικές. Σε περίπτωση που η εταιρεία αποτύχει να ανταποκριθεί σε αυτά που της έχουν προταθεί, η αξιολόγηση αυτή θα υποβαθμιστεί μία βαθμίδα στην αξιολόγηση «Α», με σταθερή προοπτική». 

Φυσικά, αυτό είναι μόνο ένα παράδειγμα, η αξιολόγηση θα μπορούσε να είναι πολύ διαφορετική, ανάλογα με τις περιστάσεις. Ωστόσο, η δήλωση θα πρέπει να είναι σαφής και θα πρέπει, επίσης, να είναι απολύτως σαφές τι θα συμβεί με τη βαθμολόγηση. Έτσι, εδώ έχουμε μια εικόνα του πόσο κοντά είναι το «ελατήριο» στο οριακό του σημείο, τι πρέπει να γίνει, για να αποτραπεί από το να σπάσει και πώς θα μοιάζει το νέο «ελατήριο», αν το υπάρχον σπάσει.

Ο Litmus Analysis είναι ένας νέος οργανισμός, που ξεκίνησε από ανθρώπους που έχουν στο παρελθόν δραστηριοποιηθεί στο χώρο των οίκων αξιολογήσεων και θέλουν να βοηθήσουν την ασφαλιστική βιομηχανία να κατανοήσει τις αξιολογήσεις και να τις χρησιμοποιεί πιο αποτελεσματικά. Στους βασικούς τομείς δραστηριοποίησής του περιλαμβάνεται η παροχή συμβουλών σε εταιρείες που επιθυμούν να διαχειριστούν με ορθότερο τρόπο τις σχέσεις τους με τους οίκους αξιολόγησης, την ασφαλή αγορά εργασίας για τους αγοραστές και τους μεσίτες, αλλά και έργα κατάρτισης και δεδομένων. Περισσότερες πληροφορίες θα βρείτε στο www.litmusanalysis.com.