ING Investment Management: Εκτιμήσεις 2010:Νέοι πρωταγωνιστές στο προσκήνιο

Σύνταξη Κειμένου: ING Investment Management Europe B.V

Τα έτη 2008 και 2009 χαρακτηρίσθηκαν σε μεγάλο βαθμό από μία συγχρονισμένη κάμψη των ρυθμών ανάπτυξης, την οποία ακολούθησε μία ευρείας κλίμακας στήριξη της οικονομίας από τις Αρχές. 

Το κυρίαρχο θέμα το 2010 θα είναι η «απόκλιση».Οι οικονομίες που έχουν υποστεί μία ήπια κάμψη, μία ισχυρή ανάκαμψη και μία μετριοπαθή υποχώρηση του πληθωρισμού θα έχουν καλύτερη εικόνα. 

Τώρα πια που τα πλήγματα στο διεθνή χρηματοπιστωτικό κλάδο και στην εμπιστοσύνη έχουν ως ένα βαθμό επουλωθεί, είναι σαφές ότι οι θεμελιώδεις διαφορές μεταξύ χωρών θα γίνουν έκδηλες.

Κρίσιμος προσδιοριστικός παράγοντας η ισχύς των ισολογισμών

Μία από τις σημαντικότερες ειδοποιούς διαφορές είναι η υγεία των ισολογισμών στον ιδιωτικό τομέα, των κυβερνήσεων, του
χρηματοπιστωτικού κλάδου, αλλά και του εξωτερικού τομέα της οικονομίας.

Αυτός ο παράγοντας προσδιορίζει την αντοχή χωρών και κλάδων στην περίπτωση εκδήλωσης κρίσης, αλλά και στο πόσο δεκτικός είναι ο ιδιωτικός τομέας της οικονομίας (επιχειρήσεις, νοικοκυριά) σε μία επεκτατική οικονομική πολιτική. 

Ενδεικτικά, πολλές ασιατικές οικονομίες επιδεικνύουν πλέον μία ισχυρή ενίσχυση της εσωτερικής τους ζήτησης, χάρη στα πακέτα
στήριξης που υιοθετήθηκαν από τις κυβερνήσεις και τις τράπεζες.

Αυτά τα μέτρα στήριξης ήταν εξόχως αποτελεσματικά λόγω της απουσίας προβληματικών ισολογισμών στις τράπεζες, στις εταιρίες αλλά και στους καταναλωτές. 

Ενώ πολλές ασιατικές οικονομίες έχουν στιβαρούς ισολογισμούς, ένα μεγάλο τμήμα των ανεπτυγμένων οικονομιών
αντιμετωπίζουν υψηλά επίπεδα χρέους στον ιδιωτικό και στο χρηματοπιστωτικό τομέα, σημαντικά ελλείμματα και αυξανόμενο κρατικό χρέος. 

Όσο πιο μεγάλα είναι αυτά τα προβλήματα, τόσο περισσότερο συμπιέζεται η εσωτερική ζήτηση. Χώρες όπως οι ΗΠΑ, η Μεγάλη Βρετανία, η Ισπανία, η Ιρλανδία (οι χώρες με τις μεγαλύτερες δυσκολίες στην αγορά ακινήτων) και μερικές χώρες της
Ανατολικής Ευρώπης είναι πιθανό να επηρεαστούν αρνητικά από αυτά τα προβλήματα για αρκετό καιρό ακόμα. 

Συνεπώς, πολλές αναδυόμενεςαγορές θα συνεχίσουν να έχουν καλύτερες επιδόσεις συγκριτικά με πολλές από τις ανεπτυγμένες αγορές. 

Αυτή η εξέλιξη είναι σχεδόν βέβαιη ειδικά στην περίπτωση που χώρες όπως η Κίνα αποφασίσουν να αξιοποιήσουν περαιτέρω την εγγενή τους δυνατότητα να αναπτυχθούν περισσότερο με πολιτικές που ενδυναμώνουν την εσωτερική ζήτηση, πράγμα που
διαφοροποιείται από το τρέχον μοντέλο ανάπτυξης που βασίζεται στιςεξαγωγές. 

Πολλές αναδυόμενες αγορές έχουν ισχυρή εσωτερική δυναμική που πηγάζει από τη δημογραφική κατάσταση, τη δυνατότητα της ανάπτυξης της μεσαίας τάξης και της παραγωγικότητας να ενισχυθούν πολύ περισσότερο απ’ ό,τι στις ανεπτυγμένες οικονομίες.

Η θέση στο εξαγωγικό εμπόριο διαδραματίζει σημαντικό ρόλο

Εκτός από τη μακροοικονομική κατάσταση των επιμέρους χωρών, το εξαγωγικό εμπόριο αποτελεί κρίσιμο παράγοντα των επιδόσεών τους στην οικονομία. 

Πιο συγκεκριμένα εκείνες οι χώρες που εξειδικεύονται σε αγαθά υψηλής τεχνολογίας και που εξάγουν σημαντικές ποσότητες σε χώρες με ισχυρή ανάπτυξη ενδέχεται να σημειώσουν οικονομική δραστηριότητα ανώτερη του μέσου όρου. 

Από τις ανεπτυγμένες οικονομίες η Μεγάλη Βρετανία ως προς αυτό το κριτήριο είναι στη δυσμενέστερη θέση, καθώς οι εξαγωγές της προορίζονται κυρίως στις ανεπτυγμένες χώρες. 

Οι εξαγωγές των ΗΠΑ κατευθύνονται περισσότερο από αυτές της μεγάλης Βρετανίας στις αναδυόμενες αγορές, αλλά οι εξαγωγές της ως ποσοστό επί του ΑΕΠ είναι μόνο στο μισό της Μ.Β. Η Ευρωζώνη (ειδικά η Γερμανία) και η Ιαπωνία είναι σαφώς στην καλύτερη θέση ως προς αυτό τον παράγοντα. 

Οι οικονομίες αυτές είναι πολύ περισσότερο «ανοιχτές» απ’ ό,τι οι ΗΠΑ και πολύ περισσότερο προσανατολισμένες απ΄ ότι η Μ.Β, στις αναδυόμενες οικονομίες. Ωστόσο, είναι σκόπιμο να επισημανθεί ό,τι ένα ισχυρό ευρώ αποτελεί άμεση απειλή για το εξαγωγικό εμπόριο της Ευρωζώνης.

Ισχυρές κεφαλαιακές εισροές στις αναδυόμενες αγορές

Οι προαναφερθείσες εξελίξεις στην εσωτερική και την εξωτερική ζήτηση επίσης επηρεάζουν την ακολουθούμενη νομισματική πολιτική. Ορισμένες χώρες (Αυστραλία, Νορβηγία) έχουν ήδη ξεκινήσει την αύξηση των επιτοκίων τους, καθώς σημείωσαν ήπια κάμψη της οικονομικής τους μεγέθυνσης. 

Μολαταύτα, οι περισσότερες κεντρικές τράπεζες στον αναδυόμενο κόσμο θα είναι αρκετά επιφυλακτικές ως προς την αύξηση των επιτοκίων τους στο άμεσο μέλλον. Ο πληθωρισμός στις αναδυόμενες αγορές κορυφώθηκε τον Ιούνιο και έκτοτε ακολουθεί μία ήπια πτωτική πορεία.
 
Δηλαδή οι πληθωριστικές πιέσεις είναι υπό έλεγχο και η ανάγκη για πιο σφιχτή νομισματική πολιτική δεν είναι τόσο επιτακτική. Οι κεντρικές τράπεζες στον αναδυόμενο κόσμο πιθανότατα θα αποφύγουν την αύξηση επιτοκίων προτού το πράξει η κεντρική τράπεζα (Fed) των ΗΠΑ ή άλλες κεντρικές τράπεζες μεγάλων οικονομιών. 

Οι κεφαλαιακές ροές προς τις αναδυόμενες αγορές αυξάνονται με ισχυρούς ρυθμούς και υψηλότερα επιτόκια θα μπορούσαν να λειτουργήσουν όπως το λάδι στη φωτιά. Θα ήταν εξαιρετικά δύσκολο να διαχειρισθούν τις ισχυρές εισροές χωρίς να αφήσουν τα νομίσματά τους να ανατιμηθούν ραγδαία. 

Οι μεγάλες ροές κεφαλαίων προς τις αναδυόμενες αγορές είναι μία επίπτωση που επιφέρει το νομισματικό «γαϊτανάκι». Αυτό το τελευταίο λειτουργεί ως εξής: τα χαμηλά επιτόκια στις ΗΠΑ οδηγούν τα κεφάλαια προς πολλές αναδυόμενες αγορές. Προκειμένου να αντιμετωπίσουν τη συνεπακόλουθη ανατίμηση του νομίσματός τους, οι κεντρικές τράπεζες αυτών των χωρών παρεμβαίνουν αγοράζοντας ξένα νομίσματα, πράγμα που επιφέρει αύξηση των συναλλαγματικών διαθεσίμων των αναδυομένων αγορών. 

Αυτά σε μεγάλο βαθμό χρησιμοποιούνται για την αγορά κρατικών ομολόγων ΗΠΑ, που με τη σειρά τους οδηγούν στη διατήρηση των επιτοκίων στις ΗΠΑ σε χαμηλά επίπεδα. 

Με άλλα λόγια το κόστος κεφαλαίου διατηρείται χαμηλό, καθώς η χαλαρή νομισματική πολιτική των ΗΠΑ αντιγράφεται από πολλές άλλες χώρες. Αυτό πυροδοτεί την αναζήτηση για αυξημένες αποδόσεις, πράγμα που μέχρι το 2007 ωφέλησε κυρίως την στεγαστική αγορά των ΗΠΑ. Αυτή τη φορά, οι περισσότερο ωφελημένες είναι οι αναδυόμενες αγορές μετά από αυτές των εμπορευμάτων.

Η εξασθένιση του δολαρίου συνεχίζει προς το παρόν

Μία άλλη συνέπεια των χαμηλών επιτοκίων στις ΗΠΑ είναι εξασθένιση του δολαρίου. Η αυξανόμενη διάθεση ανάληψης κινδύνου από τους επενδυτές οδηγεί σε εκροές κεφαλαίων από τις ΗΠΑ προς άλλες αγορές, όπου μπορούν να επιτευχθούν καλύτερες αποδόσεις. 

Το δολάριο χρησιμοποιείται ως νόμισμα χρηματοδότησης, καθώς τα χαμηλά επιτόκια των ΗΠΑ δίνουν τη δυνατότητα στους επενδυτές να δανείζονται φθηνά σε δολάρια. Κατόπιν τα χρήματα αυτά επενδύονται στις αναδυόμενες αγορές. 

Πιστεύουμε ότι η εξασθένιση του δολαρίου θα συνεχισθεί όσο η τρέχουσα νομισματική πολιτική των κεντρικών τραπεζών παραμείνει αμετάβλητη και η διάθεση ανάληψης κινδύνου συνεχίσει να κυμαίνεται σε υψηλά επίπεδα.

Η Fed και η ΕΚΤ θα διατηρήσουν χαμηλά τα επιτόκιά τους

Αναμένουμε ότι τόσο η Fed όσο και η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) θα διατηρήσουν το επίσημο επιτόκιό τους σε χαμηλά επίπεδα. Η Fed είναι ξεκάθαρη ως προς την πολιτική της: όσο παραμένουν σταθερές οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό, υπό έλεγχο οι πληθωριστικές πιέσεις και η απασχόληση των παραγωγικών συντελεστών σε χαμηλά επίπεδα, τα επιτόκια μπορούν να διατηρηθούν σε ιδιαιτέρως χαμηλά επίπεδα για σχετικά μακρό χρονικό διάστημα. 

Πιστεύουμε ότι η Fed θα αρχίσει σε πρώτη φάση να άρει την ποσοτική πολιτική χρηματικής διευκόλυνσης, αγοράζοντας για παράδειγμα κρατικά έντοκα γραμμάτια, γεγονός το οποία συμβάλλει στη διατήρηση των επιτοκίων σε χαμηλή κλίμακα. Αναμένουμε την πρώτη αύξηση των επιτοκίων στις ΗΠΑ να λάβει χώρα το νωρίτερο στα τέλη του 2010 και το ίδιο εκτιμούμε για την ΕΚΤ.

Μετοχές: Προς το παρόν παραμένουν στο «sweet spot»

Οι μετοχικές αγορές θα συνεχίσουν να κυμαίνονται στο επονομαζόμενο «sweet spot» κατά το πρώτο εξάμηνο του 2010: έναν συνδυασμό βελτιούμενων οικονομικών δεικτών και εταιρικών κερδών, διατήρησης της επεκτατικής νομισματικής και της δημοσιονομικής πολιτικής και άφθονης χρηματικής ρευστότητας.

Καθώς τα εταιρικά κέρδη βρίσκονται στα χαμηλότερα επίπεδά τους, οι μετοχικές αγορές εισέρχονται σε μία πιο ώριμη φάση του κύκλου τους. 

Τα εταιρικά κέρδη γίνονται η πρωτεύουσα κινητήρια δύναμη των μετοχικών αγορών. Αναμένουμε αύξηση των εταιρικών κερδών της τάξεως του 25%-30% εντός του 2010. Υπάρχουν προοπτικές για σημαντική ενίσχυση των κερδών λόγω της επιθετικής περικοπής εξόδων, η οποία με τη σειρά της οδηγεί τα λειτουργικά περιθώρια σε εξαιρετικά υψηλά επίπεδα. 

Η οικονομική ανάκαμψη, η οποία καθοδηγείται από την αναπλήρωση των αποθεματικών και την ισχυρή ανάπτυξη των αναδυομένων αγορών, θα οδηγήσει επίσης σε μία ήπια αύξηση των προσόδων. 

Ακόμα όμως και μία μέτρια αύξηση των προσόδων σε συνδυασμό με τα χαμηλότερα λειτουργικά και χρηματοδοτικά κόστη μπορεί να ενισχύσει σημαντικά την εταιρική κερδοφορία. Η αύξηση των κερδών θα πραγματοποιηθεί κυρίως κατά το πρώτο ήμισυ του 2010. 

Οι προοπτικές για οικονομική ανάπτυξη μεσοπρόθεσμα παραμένει αμφίβολες για τις ανεπτυγμένες οικονομίες, λόγω των πιέσεων που ασκεί στη ζήτηση η διαδικασία μείωσης των χρεών. 

Επιπλέον οι Κεντρικές Τράπεζες θα αποσύρουν σταδιακά την ακραίως επεκτατική νομισματική πολιτική που ακολουθούν, γεγονός που θα επιφέρει αυξητική επίδραση στο χρηματοδοτικό κόστος των επιχειρήσεων. Επίσης, η θετική συμβολή της περικοπής εξόδων σταδιακά θα βαίνει φθίνουσα.

Οι αμυντικοί τομείς θα κερδίσουν το χαμένο έδαφος

Στο ράλι των αγορών που είδαμε μέσα στο 2009 πρωταγωνίστησαν οι κυκλικοί κλάδο, με αποτέλεσμα οι αποτιμήσεις τους σε σχέση με τους αμυντικούς να έχουν ενισχυθεί σε μεγάλο βαθμό. Οι κυκλικοί κλάδοι ενδέχεται να συνεχίσουν να σημειώνουν καλές αποδόσεις, δεδομένων των καλύτερων από τα αναμενόμενα οικονομικών στοιχείων, όμως αναμένουμε μία βαθμιαία μεταστροφή στους αμυντικούς κλάδους κατά το 2010. 

Οι κυκλικές εταιρίες θα κληθούν να αποδείξουν ότι μπορούν να ανταποκριθούν στις υψηλές προσδοκίες. Οι τιμές των μετοχών εταιριών αμυντικών κλάδων δεν ενσωματώνουν ακόμα σημαντική αύξηση των κερδών, γεγονός το οποίο μπορεί να οδηγήσει σε ευχάριστες εκπλήξεις. Επομένως, αναμένουμε ότι οι αμυντικοί κλάδοι θα κερδίσουν το χαμένο έδαφος. 

Οι πιο ελκυστικοί αμυντικοί τομείς κατά τις εκτιμήσεις μας για το 2010 είναι οι Τηλεπικοινωνίες και ο τομέας της Υγείας. Και οι δύο υστέρησαν σε αποδόσεις το 2009 και αποτιμώνται ελκυστικά. Επιπροσθέτως, οι μετοχές του κλάδου των Τηλεπικοινωνιών παρουσιάζουν ελκυστικές μερισματικές αποδόσεις, ενώ ο τομέας της Υγείας απαρτίζεται από εταιρίες με ισχυρούς ισολογισμούς.

Ο πληθωρισμός παραμένει σε «καταστολή»

Όσο ένα μεγάλο μέρος των συντελεστών παραγωγής στην παγκόσμια οικονομία παραμένει αδρανές, (υψηλό ποσοστό αδρανών βιομηχανικών συντελεστών παραγωγής σημαίνει υψηλή ανεργία) ο φόβος για αύξηση του πληθωρισμού είναι στην πράξη αβάσιμος. 

Στην παρούσα φάση η περιορισμένη απασχόληση των παραγωγικών συντελεστών είναι τέτοιας κλίμακας έτσι ώστε το περιβάλλον χαμηλού πληθωρισμού αναμένεται να διατηρηθεί για τουλάχιστον 2 έτη. Είναι πρακτικά δύσκολο να προκύψουν υψηλά επίπεδα πληθωρισμού χωρίς μία αντίστοιχη σταθερή άνοδο της βασικής κινητήριας δύναμης του δομικού πληθωρισμού, που είναι οι μισθοί. Με τα τρέχοντα υψηλά και συνεχώς αυξανόμενα επίπεδα ανεργίας και τη φθίνουσα δύναμη των εργατικών σωματείων, περιστέλλονται και οι προϋποθέσεις για αύξηση των μισθών. 

Ο συνολικός πληθωρισμός (συμπεριλαμβανομένων των τροφίμων και των τιμών ενέργειας) μπορεί να σημειώσει άνοδο λόγω της αξιοσημείωτης ανάπτυξης που καταγράφουν οι αναδυόμενες οικονομίες, εξέλιξη η οποία ενδέχεται να εντείνει την ανοδική πίεση στις τιμές των εμπορευμάτων μακροπρόθεσμα. 

Ωστόσο, οι επιπτώσεις μίας τέτοιας πίεσης αναμένονται ιδιαίτερα εξασθενημένες, δεδομένου ότι θα πρέπει να σημειώνονται κάθε χρόνο αυξήσεις στις τιμές, προκειμένου να εμφανισθεί διαρθρωτικός πληθωρισμός, διαφορετικά οι επιπτώσεις τους εξασθενούν χρόνο με τον χρόνο.

Η ανάκαμψη θα συνεχισθεί, αλλά η αβεβαιότητα ενδέχεται να επανακάμψει

Συνολικά θεωρούμε ότι η ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας θα διατηρηθεί, χάρη της επεκτατικής δημοσιονομικής και νομισματικής πολιτικής που ακολουθείται. 

Η ισχυρή ανάπτυξη των αναδυόμενων αγορών ενισχύει την αναθέρμανση του παγκοσμίου εμπορίου. Αυτό ευνοεί ιδιαίτερα τις εξαγωγικές οικονομίες, όπως την Ευρωζώνη και την Ιαπωνία. 

Ωστόσο, η εσωτερική ζήτηση των ανεπτυγμένων οικονομιών θα συνεχίσει να είναι εξασθενημένη, κυρίως λόγω της διαδικασίας μείωσης του χρέους από την πλευρά των νοικοκυριών και των τραπεζών, της ενίσχυσης της αποταμίευσης, της απειλής της ανεργίας και της αναιμικής αύξησης των μισθών. 

Παράλληλα, δεν αναμένεται ιδιαίτερη αύξηση των επενδύσεων από τις επιχειρήσεις, καθώς η απασχόληση των παραγωγικών συντελεστών είναι υποτονική και η παραγωγικότητα υψηλή. 

Από το δεύτερο εξάμηνο του 2010, οι αβεβαιότητες σχετικά με το ρυθμό της παγκόσμιας ανάπτυξης ενδέχεται να είναι προφανείς εάν η καταναλωτική δαπάνη παραμείνει αναιμική ή και αν οι κυβερνήσεις αποφασίσουν πολιτικές αύξησης των φόρων, προκειμένου να αντιμετωπίσουν τα ραγδαίως αυξανόμενα ελλείμματα των προϋπολογισμών τους. 

Αποφασιστικό παράγοντα για μία σταθερή οικονομική ανάκαμψη αποτελούν οι καταναλωτικές δαπάνες, οι οποίες σε αντιστοιχούν χονδρικά στο 60% με 70% του ΑΕΠ των ανεπτυγμένων οικονομιών.

Η συσχέτιση μεταξύ των διαφόρων επιμέρους τομέων των χρηματαγορών θα μειωθεί περεταίρω λόγω των μακροοικονομικών και νομισματικών εξελίξεων. Με άλλα λόγια, αυτές οι εξελίξεις εγκυμονούν κινδύνους, όπως για παράδειγμα μίας νέας κρίσης εμπιστοσύνης στις χρηματοπιστωτικές αγορές. 

Οι υφιστάμενες ακραίες επεκτατικές νομισματικές πολιτικές μπορούν να τροφοδοτήσουν τη δημιουργία μίας νέας φούσκας σε συγκεκριμένες γεωγραφικές ζώνες ή και κλάδους. 

Η Παγκόσμια Τράπεζα ήδη εξέφρασε ανησυχία ότι τα χαμηλά επιτόκια και οι τεράστιες ενέσεις ρευστότητας μπορούν να δημιουργήσουν φούσκα στις ασιατικές αγορές ακίνητης περιουσίας και μετοχών. Επιπλέον, καλές προοπτικές συνοδεύουν τον κλάδο της Πληροφορικής Τεχνολογίας. 

Οι επιχειρήσεις σκοπεύουν να επενδύσουν πιο εντατικά στην τεχνολογία, λόγω της πρόθεσής τους να λειτουργούν περισσότερο αποτελεσματικά. Ταυτόχρονα, οι εταιρίες της Πληροφορικής Τεχνολογίας έχουν δυνατούς ισολογισμούς και υψηλά χρηματικά διαθέσιμα. Αυτό μπορεί να εντείνει τη δραστηριότητα συγχωνεύσεων και εξαγορών στον συγκεκριμένο κλάδο.

Τέλος, τηρούμε θετικές προσδοκίες ως προς τον τομέα της ενέργειας, λόγω των ελκυστικών αποτιμήσεων και των ικανοποιητικών μερισματικών αποδόσεων. Η οικονομική ανάκαμψη θα ενισχύσει την τιμή του πετρελαίου.

Οι τιμές των βιομηχανικών εμπορευμάτων μπορεί να σημειώσουν περεταίρω αύξηση, όμως παραμένουμε ουδέτεροι όσον αφορά των κλάδο των πρώτων υλών. Οι μετοχές της εξορυκτικών εταιριών μπορούν να επωφεληθούν από τις αυξανόμενες τιμές των εμπορευμάτων.

Τα μερίσματα θα αυξηθούν

Μεταξύ των εταιριών που συγκαταλέγονται στους αμυντικούς κλάδους, αυτές με υψηλή μερισματική απόδοση αποτελούν μία ενδιαφέρουσα κατηγορία. Μία εταιρία που αυξάνει το διανεμόμενο μέρισμα στέλνει θετικά σημάδια στις αγορές σχετικά με την υγεία της οικονομικής της κατάστασης και με την αυτοπεποίθησή της για τη μελλοντική πορεία των κερδών της.

Αναμένουμε αύξηση των μερισμάτων μέσα στο 2010. Οι εταιρίες περιέκοψαν βίαια τις πληρωμές μερισμάτων κατά τη διάρκεια της ύφεσης. Η έλλειψη χρηματοδοτικών δυνατοτήτων και η ραγδαία αύξηση των αποδόσεων (στη λήξη) των εταιρικών ομολόγων, εξανάγκασε τις εταιρίες να είναι ιδιαίτερα επιφυλακτικές όσον αφορά τη διανομή μερίσματος. 

Λαμβάνοντας υπόψη μία ισχυρή αύξηση των κερδών, την εξομάλυνση των αγορών κεφαλαίου και μία σημαντικά βελτιωμένη χρηματοοικονομική διάρθρωση πολλών εταιριών, μία αύξηση του μερίσματος της τάξεως του τουλάχιστον 10% εντός του 2010 φαντάζει πιθανή. Αυτό το επίπεδο είναι υψηλότερο από αυτό που προεξοφλούν αυτή τη στιγμή οι αγορές.

Βασισμένοι στους υπολογισμούς μας, η μέση μερισματική απόδοση μπορεί να ανέλθει κοντά στο 4%. Σε σύγκριση με την τρέχουσα απόδοση 3,1% του Γερμανικού κρατικού ομολόγου και του 3,8% που είναι η απόδοση στη λήξη των εταιρικών ομολόγων υψηλής βαθμολόγησης (investment grade credits), το 4% είναι πολύ ελκυστικό. Συμπερασματικά, σε ένα περιβάλλον χαμηλών επιδόσεων, τα μερίσματα θα καταλάβουν ένα μεγαλύτερο κομμάτι των συνολικών αποδόσεων των μετοχών.

Αναδυόμενες αγορές: σταθερά υψηλή ανάπτυξη

Παράλληλα με την έμφαση στις μερισματικές προσόδους, είναι εξίσου σημαντικό να δίνεται βαρύτητα και στη σταθερά υψηλή οικονομική ανάπτυξη, φαινόμενο που εντοπίζεται κυρίως στις αναδυόμενες αγορές. Οι αναδυόμενες αγορές έχουν ένα μεγάλο πλεονέκτημα σε σχέση με τον υπόλοιπο κόσμο: την ισχύ και τον ταχύ βηματισμό της οικονομικής τους ανάκαμψης. 

Η προβλεπόμενη ανάπτυξη στις αναδυόμενες αγορές είναι τρεις φορές υψηλότερη για το 2010 από την αντίστοιχη των ανεπτυγμένωνοικονομιών. Αναμένεται ότι πρόκειται να κυμανθεί πάνω από τον μακροπρόθεσμο μέσο όρο και μέσα στον επόμενο χρόνο. 

Η καλύτερη μακροοικονομική εικόνα (μικρότερη μόχλευση, υγιές τραπεζικό σύστημα, υψηλά επίπεδα αποταμίευσης, πλεόνασμα τρέχοντος ισοζυγίου και λιγότερο προβληματικά δημοσιονομικά ελλείμματα), τα χαμηλά πραγματικά επιτόκια, η μεγάλη εισροή χρήματος και η ισχυρή συσχέτιση με τις τιμές των εμπορευμάτων είναι στοιχεία που ενδυναμώνουν τις αναδυόμενες αγορές.

Λόγω της υψηλής ζήτησης από την πλευρά των αναδυόμενων αγορών, ιδιαίτερα της Κίνας, σημειώθηκε σημαντική αύξηση των τιμών των πρώτων υλών και της ενέργειας. Αναμένουμε ότι οι τιμές των εμπορευμάτων θα σημειώσουν περαιτέρω άνοδο μέσα στους επόμενους δώδεκα μήνες, λόγω της βελτιούμενης παγκόσμιας οικονομικής ανάπτυξης. 

Η αύξηση των τιμών των εμπορευμάτων είναι προς όφελος των αναδυόμενων οικονομιών ως σύνολο, αλλά είναι πιθανό να δημιουργήσει μεγαλύτερη ανομοιογένεια μεταξύ των επιμέρους χωρών. 

Οι εξαγωγείς εμπορευμάτων (Λατινική Αμερική, Ρωσία) θα επωφεληθούν μέσα στο 2010, ενώ οι χώρες που εισάγουν (Ασία) είναι πιθανό να αντιμετωπίσουν αυξανόμενα κόστη. Οι αποτιμήσεις είναι ένας ακόμα ευνοϊκός παράγοντας αναφορικά με τις αναδυόμενες αγορές. 

Στην βάση των αναμενόμενων κερδών για το 2010, οι αναδυόμενες αγορές διαπραγματεύονται με σημαντική έκπτωση ως προς τις ανεπτυγμένες αγορές. Δεν ενστερνιζόμαστε αυτή την κατάσταση και αναμένουμε ότι θα αμβλυνθεί σταδιακά. Όσον αφορά τον ανεπτυγμένο κόσμο, διατηρούμε την προτίμησή μας στις Ευρωπαϊκές μετοχικές αγορές. Ο κύριος λόγος είναι οι ελκυστικότερες αποτιμήσεις σε σχέση με αυτές των ΗΠΑ. Προβλέπουμε, άλλωστε μεγαλύτερη κερδοφορία στην Ευρώπη (+28%), συγκριτικά με τις ΗΠΑ (+25%) μέσα στον επόμενο χρόνο.

Οι αποτιμήσεις παραμένουν ελκυστικές

Θεωρούμε ότι οι μετοχές εξακολουθούν να εμφανίζουν ελκυστικές αποτιμήσεις. Αν ανατρέξουμε στην αναλογία Ρ/Ε (Τιμή/Κέρδη), βασισμένοι στις προβλέψεις για κερδοφορία για το 2010, τότε οι αποτιμήσεις κυμαίνονται κάτω από τον μακροπρόθεσμο μέσο όρο σε όλες τις γεωγραφικές ζώνες. Οι μετοχικές αγορές της Ευρώπης και των αναδυόμενων χωρών είναι ιδιαίτερα ελκυστικές, όσον αφορά αυτή την παράμετρο.

Σε αντίθεση με το τι συνέβαινε πριν ένα έτος, οι μετοχές αποτιμώνται ελκυστικά σε σχέση και με τα εταιρικά ομόλογα. Το χάσμα μεταξύ των μερισματικών αποδόσεων και των αποδόσεων των εταιρικών ομολόγων θα μειωθεί προς όφελος των μετοχών. Στον τομέα των Τηλεπικοινωνιών στην Ευρώπη και στον κλάδο Κοινής Fφελείας, οι μερισματικές αποδόσεις είναι υψηλότερες από τις αντίστοιχες των εταιρικών ομολόγων του κλάδου.

Κάποια σύννεφα στον ορίζοντα

Διαβλέπουμε μία σειρά κινδύνων που μπορεί να απειλήσουν τη θετική ψυχολογία που επικρατεί στην αγορά:

• Ο τρόπος και ο ρυθμός με τον οποίο θα αρθούν σταδιακά οι επεκτατικές νομισματικές πολιτικές, καθώς και η επικοινωνιακή μέθοδος που θα ακολουθηθεί ως προς αυτό ενέχουν κινδύνους. Άλλωστε, στις αγορές δεν αρέσουν τα οι δυσάρεστες εκπλήξεις.

• Μία μεγάλη αύξηση της τιμής πετρελαίου θα μπορούσε να οδηγήσει σε μικρότερους ρυθμούς ανάπτυξης των ανεπτυγμένων αγορών και επιπρόσθετες πληθωριστικές πιέσεις προς τις αναδυόμενες αγορές. Η παγκόσμια ανάπτυξη μπορεί να υποχωρήσει στην περίπτωση μίας έντονης αύξησης των τιμών του πετρελαίου.

• Συναλλαγματικός κίνδυνος: μία επιπλέον σημαντική εξασθένιση του δολαρίου των ΗΠΑ μπορεί να δυσχεράνει την αναθέρμανση της ευρωπαϊκής οικονομίας.

• Τέλος, ο κόσμος εξακολουθεί να αντιμετωπίζει ανισορροπίες οι οποίες πρέπει να αρθούν. Ένας τρόπος για να πραγματοποιηθεί αυτό, είναι να ενισχυθεί η εσωτερική ζήτηση στις αναδυόμενες αγορές, προκειμένου να μειώσουν την εξάρτησή τους από τις εξαγωγές. Αυτό, βέβαια, αποτελεί μακρόπνοη στρατηγική.

Κατηγορία Σταθερού Εισοδήματος: Διαφοροποίηση του κινδύνου

Στις αρχές του 2009, οι αγορές σταθερού εισοδήματος κατέγραψαν ακραίες δυσλειτουργίες. Οι αγορές εταιρικών ομολόγων σημείωσαν ανοδικό ράλι από τον Μάρτιο και μετά, ενώ μεγάλο μέρος των υπερβολικά χαμηλών αποτιμήσεων έχει πλέον παρέλθει. Εκτιμούμε ότι τα εταιρικά ομόλογα δεν είναι πλέον περισσότερο ελκυστικά από τις μετοχές.

επίσης, εντός των αγορών σταθερού εισοδήματος αναφύονται διαφορές και αποκλίσεις. Από την μία πλευρά μπορεί το παραπάνω να αποτελεί τον αντικατοπτρισμό των αυξανόμενων διαφορών σε επίπεδο μακροοικονομικών τάσεων μεταξύ επιμέρους περιοχών και τομέων.

Κάποιες χώρες ξεκίνησαν να αυξάνουν τα επιτόκιά τους, ή πρόκειται να τα αυξήσουν, άλλες πάλι χώρες βρίσκονται ακόμα μακριά από μία τέτοια προοπτική. Από την άλλη μπορεί να σημαίνει ότι οι επενδυτές τείνουν περισσότερο στο να διαφοροποιήσουν ευρύτερα τον κίνδυνο στα χαρτοφυλάκιά τους. 

Πολλοί θα θελήσουν να ρευστοποιήσουν το κέρδος που αποκόμισαν από την πολύ καλύτερη από την αναμενόμενη πορεία των επενδύσεων υψηλού ρίσκου από το ξεκίνημα του 2009. 

Το πιο σημαντικό μήνυμα που λαμβάνουμε από όλα αυτά είναι ότι η συσχέτιση μεταξύ των αγορών μειώνεται όλο και περισσότερο σε μακροχρόνιο ορίζοντα και είναι πιθανό να ακολουθούν διαφορετικές κατευθύνσεις συχνότερα. Επομένως, είμαστε υπέρ χαρτοφυλακίων σταθερού εισοδήματος με ευρεία διασπορά του κινδύνου, η οποία επικεντρώνεται στην ισχύ των ισολογισμών των εκδοτών των χρεωστικών τίτλων.

Προτιμάμε εταιρικά ομόλογα υψηλής διαβάθμισης

Επιπλέον, αναμένουμε να δούμε υψηλότερα επίπεδα μεταβλητότητας μέσα στο 2010. Σαν αποτέλεσμα, προτιμάμε τις καλύτερα βαθμολογημένες κατηγορίες των εταιρικών ομολόγων και θα αναζητήσουμε έκθεση σε υγιή μακροοικονομικά θεμελιώδη μεγέθη στον αναδυόμενο κόσμο τηρώντας ευρεία διασπορά του κινδύνου.

Η κατηγορία στην οποία είμαστε περισσότερο θετικοί είναι τα Ευρωπαϊκά χρεόγραφα που εξασφαλίζονται με στοιχεία του ενεργητικού (ABS) βαθμολόγησης AAA, μία από τις λίγες αγορές όπου η προσαύξηση στην τιμή λόγω του ότι δεν αποτελούν εύκολα ρευστοποιήσιμους τίτλους (liquidity premium) είναι ακόμα παρούσα, ενώ ταυτόχρονα η μακροοικονομική τους
εικόνα βρίσκεται σε θετική τροχιά. 

Οι συνθήκες υψηλής ρευστότητας αποτελούν έναν ακόμα θετικό χαρακτηριστικό της συγκεκριμένης κατηγορίας κεφαλαίου, όπως συμβαίνει και για τις περισσότερες κατηγορίες κεφαλαίου με σημαντικά υψηλότερες αποδόσεις από αυτές των διαθεσίμων.
Όσον αφορά την κατηγορία σταθερού εισοδήματος τηρούμε θετική στάση ως προς τα εταιρικά ομόλογα υψηλής διαβάθμισης, καθώς και ως προς αυτά των αναδυομένων αγορών εκπεφρασμένα σε εγχώριο νόμισμα, λόγω των προοπτικών που ανοίγονται για ανατίμηση των νομισμάτων τους. 

Δεδομένης της πεποίθησης ότι οι κεντρικές τράπεζες θα διατηρήσουν τα επιτόκια σε χαμηλά επίπεδα περισσότερο από ό,τι αναμένουν οι αγορές, πιστεύουμε πως οι περισσότερες από τις λοιπές αγορές σταθερού εισοδήματος (όπως τα εταιρικά ομολόγα υψηλής απόδοσης / κινδύνου) θα σημειώσουν ικανοποιητικές αποδόσεις μέσα στο 2010. 

Ωστόσο, θεωρούνται περισσότερο εκτεθειμένες σε πιθανούς κινδύνους που σχετίζονται με μία μεταβολή των μέτρων ποσοτικής χρηματικής διευκόλυνσης και των ενδείξεων ότι η κυκλική ανάκαμψη χάνει λίγο από έντασή της με το πέρασμα του έτους.

Οι αποδόσεις στη λήξη των ομολόγων θα παραμείνουν χαμηλές

Μέσα στο δεύτερο εξάμηνο του 2009, παρατηρήσαμε μία ελαφρά πτωτική πορεία των αποδόσεων (στη λήξη) των κρατικών ομολόγων. Σε φυσιολογικές συνθήκες οι τιμές των μετοχών κινούνται προς την αντίθετη κατεύθυνση από αυτή των ομολόγων. Ένας από τους βασικότερους λόγους για την παρούσα κατάσταση είναι η άφθονη παροχή ρευστότητας. Σε συνδυασμό με την οικονομική ανάκαμψη, η ρευστότητα αποτελεί βασική κινητήρια δύναμη της ανοδικής τάσης των αγορών.

Η τεράστια ποσότητα ρευστότητας που διοχετεύθηκε στο χρηματοπιστωτικό σύστημα από τις κεντρικές τράπεζες και τα ποσά των κεφαλαίων διαχείρισης διαθεσίμων κατευθύνονται προς όλες τις κατηγορίες κεφαλαίου, οι οποίες αποδίδουν καλύτερα από τις καταθέσεις. 

Στην πλειοψηφία των ανεπτυγμένων οικονομιών οι αποδόσεις της αγοράς διαθεσίμων έπεσε κάτω από το 1%. Μέσα σε αυτά τα πλαίσια τα κρατικά ομόλογα θα μπορούσαν να αποτελέσουν μία ελκυστική εναλλακτική. Οι χαμηλές αποδόσεις των αγορών διαθεσίμων οδήγησαν επίσης τους επενδυτές στην εναλλακτική των εταιρικών ομολόγων, προκειμένου να ενισχύσουν τις αποδόσεις των χαρτοφυλακίων τους.

Σε συνδυασμό με τα χαμηλά επιτόκια που εξακολουθούν να θέτουν οι Κεντρικές Τράπεζες και τις πτωτικές πιέσεις που ασκούνται στον πληθωρισμό, αναμένουμε ότι η απόδοση στη λήξη του Γερμανικού 10ετούς κρατικού ομολόγου θα κυμανθεί στο εύρος 3%-3,5% μέσα στο 2010.