Capital Markets Monthly: Χαρίζονται χρήματα

Οι αγορές περνούν μία παράδοξη φάση αυτή τη στιγμή. Ενώ ορισμένες χώρες, όπως η Ελλάδα, αναζητούν απεγνωσμένα κεφάλαια, άλλες φαίνεται πως χαρίζουν τα χρήματά τους. Αυτή είναι η μόνη εξήγηση για τα χαμηλά επιτόκια που παρουσιάζουν τα 5ετή γερμανικά ομόλογα και τα ομόλογα των Η.Π.Α., διότι οι επενδυτές ομολόγων επί του παρόντος καταγράφουν ζημίες (μετά το συνυπολογισμό του πληθωρισμού).

Γιατί όμως να κάνουν κάτι τέτοιο; Δεν φαίνεται να υπάρχει κάποια λογική εξήγηση για αυτή τη συμπεριφορά. Οι επενδυτές προφανώς συμπεριφέρονται έτσι επειδή φοβούνται: φοβούνται ότι η κρίση χρέους στην Ευρώπη μπορεί να επιδεινωθεί και ανησυχούν μήπως η παγκόσμια οικονομία πέσει ξανά σε ύφεση. 

Παρότι οι εξελίξεις στην Ελλάδα αποτελούν βάσιμη αιτία ανησυχίας και οι πολιτικές παρουσιάζονται κάθε άλλο παρά συντονισμένες, όλα δείχνουν πως η βασική οικονομική τάση θα συνεχίσει να είναι θετική.

Είναι αλήθεια πως οι Δείκτες Υπευθύνων Προμηθειών εξασθένησαν πρόσφατα, αλλά παραμένουν εντός της ζώνης επέκτασης σχεδόν σε όλες τις χώρες. Ειδικότερα, η Γερμανία μπορεί να καταστεί η κινητήριος δύναμη της Ευρώπης, συμπαρασύροντας και τις οικονομίες των περιφερειακών χωρών. Οι πρόσφατες αυξήσεις των βασικών επιτοκίων στην Κίνα και στην Ινδία αποτελούν ακόμη μία έκφραση της οικονομικής ισχύος των αναδυόμενων χωρών.

Ταυτόχρονα, οι κεφαλαιαγορές φαίνεται πως έχουν ήδη προεξοφλήσει τον παράγοντα του φόβου. Στον τομέα των ομολόγων, τα
υψηλά πριμ κινδύνου της Ελλάδας (περίπου 14% σε σύγκριση με τα γερμανικά ομόλογα) αντικατοπτρίζουν «κούρεμα» της τάξης του 67%. 

Αυτό φαντάζει υπερβολικό, καθώς κάτι τέτοιο θα μείωνε το επίπεδο χρέους της Ελλάδας κάτω του ευρωπαϊκού μέσου όρου.
Στις αγορές μετοχών, ο λόγος τιμής/κέρδους είναι μικρότερος του 10 για τις ευρωπαϊκές μετοχές, γεγονός επίσης ενδεικτικό του έντονου σκεπτικισμού που επικρατεί. Αυτό το επίπεδο είναι κατά 30% χαμηλότερο από το μέσο όρο πολλών ετών.

Παρότι η αβεβαιότητα δηλητηριάζει τις αγορές, μπορεί να προσφέρει ευκαιρίες για τους τολμηρούς επενδυτές. Για παράδειγμα, παράγοντες που διαθέτουν εσωτερική πληροφόρηση, όπως τα μέλη των διοικητικών συμβουλίων εταιρειών, αγοράζουν ήδη μεγάλους όγκους μετοχών των εταιρειών τους. Αυτό σημαίνει ότι η αγορά μετοχών θα μπορούσε κάλλιστα να αποδειχθεί κερδοφόρα κατά τη διάρκεια της τρέχουσας ασθενούς φάσης.

Τακτική κατανομή επενδύσεων,Μετοχές και Ομόλογα
Οι επενδυτές ομολόγων φαίνεται ότι πληρώνουν υψηλό τίμημα για την άτακτη φυγή τους σε «ασφαλέστερα καταφύγια». Οι πραγματικές αποδόσεις για τα 5ετή γερμανικά ομόλογα και τα ομόλογα των Η.Π.Α. καταγράφουν πρόσφατα αρνητικές αποδόσεις.

• Παρότι οι αγορές πιθανώς θα συνεχίσουν να είναι έρμαιο της κρίσης χρέους στην Ευρώπη για αρκετό διάστημα ακόμα, η βασική
παγκόσμια οικονομική τάση φαίνεται πως είναι ανοδική.

• Εν όψει των συνεχιζόμενων υψηλών επιπέδων αβεβαιότητας στις αγορές, συνιστάται η διατήρηση ενός κάπως πιο συντηρητικού προσανατολισμού στα χαρτοφυλάκια επενδύσεων.

• Εντούτοις, οι ελκυστικές αποτιμήσεις των μετοχών συγκριτικά με τα ομόλογα, η αύξηση της κερδοσκοπίας στο πλαίσιο της δραστηριότητας Συγχωνεύσεων και Εξαγορών σε παγκόσμιο επίπεδο, η απόγνωση που έχει κυριεύσει τους επενδυτές προκειμένου να βρουν «καταφύγιο» για τα χρήματά τους, καθώς και ο κίνδυνος μεταστροφής των επιτοκίων, εξακολουθούν να συγκλίνουν προς τη σύσταση για διατήρηση ελαφρώς αυξημένων τοποθετήσεων σε μετοχές.

Ευρώπη
• Η αβεβαιότητα σχετικά με την ευρωπαϊκή κρίση χρέους συνεχίζει να κρέμεται σαν τη Δαμόκλειο σπάθη πάνω από τις αγορές. Οι
ελπίδες εναπόκεινται στο ότι η γερμανική οικονομία θα συνεχίσει να λειτουργεί καθοδηγητικά και θα συμπαρασύρει τις ευρωπαϊκές χώρες στην ανοδική της πορεία.

• Παρότι πολλές χώρες είναι επιβαρυμένες με υπέρογκα χρέη, οι ισολογισμοί των ευρωπαϊκών εταιρειών έχουν βελτιωθεί σημαντικά τα τελευταία έτη.

• Οι ευρωπαϊκές μετοχές παρουσιάζουν ελκυστικές αποτιμήσεις τόσο σε σχετικές (σε σύγκριση με την παγκόσμια αγορά μετοχών) όσο και σε απόλυτες τιμές.

Γερμανία
• Είναι αλήθεια ότι οι κορυφαίοι δείκτες, όπως ο δείκτης ZEW (Centre for European Economic Research), υποδεικνύουν ελαφρά επιβράδυνση της οικονομίας.

• Ωστόσο, η βιομηχανική παραγωγή φαίνεται πως συνεχίζει να αυξάνεται κατά παρ’ολίγον διψήφια ποσοστά σε σχέση με το προηγούμενο έτος. Και η εμπιστοσύνη των καταναλωτών παραμένει ανοδική.

• Δεδομένου ότι οι γερμανικές μετοχές διατηρούν τις ελκυστικές αποτιμήσεις τους, φαίνεται συνετή η διατήρηση των ελαφρώς ενισχυμένων τοποθετήσεων σε σχέση με άλλες ευρωπαϊκές μετοχές.

Η.Π.Α.
• Οι κορυφαίοι δείκτες εξακολουθούν να υποδεικνύουν επιβράδυνση της οικονομίας.

• Ωστόσο, η επεκτατική νομισματική πολιτική, το ασθενές δολάριο Η.Π.Α. και οι εύρωστες λιανικές πωλήσεις αναμένεται να στηρίξουν την οικονομία.

• Το πιο συντηρητικό προφίλ όσον αφορά τους κλάδους μπορεί να υποδεικνύει ότι ήρθε η ώρα για την αγορά μετοχών των Η.Π.Α. να λάμψει. Ωστόσο, εν όψει των τρεχουσών αποτιμήσεων, οι οποίες είναι άνω του ιστορικού μέσου όρου, δεν υπάρχει ιδιαίτερα επιτακτικός λόγος για την αύξηση των τοποθετήσεων σε αυτή την περιοχή.

Ιαπωνία
• Η πρόοδος της ανοικοδόμησης μετά την πυρηνική καταστροφή εξελίσσεται με βραδείς ρυθμούς. Επομένως, παρότι οι εξαγωγές
παρουσιάζουν ελαφρά αύξηση, το Μάιο του 2011 εξακολουθούσαν να βρίσκονται 10,3%, χαμηλότερα σε σχέση με τα επίπεδα του προηγούμενου έτους.

• Η οικονομική ανάκαμψη της Ιαπωνίας φαίνεται πως χρειάζεται περισσότερο χρόνο από τον αναμενόμενο και η συνεχιζόμενη
ενίσχυση του γεν ενδέχεται να επιβραδύνει περαιτέρω την ανάπτυξη των εξαγωγών.

• Ωστόσο, οι μέτριες αποτιμήσεις, –και, ειδικότερα, οι χαμηλοί λόγοι χρηματιστηριακής τιμής/λογιστικής αξίας των ιαπωνικών μετοχών αναμένεται να παρέχουν στήριξη στην αγορά.

Αναδυόμενες Αγορές
• Τα μέτρα που ελήφθησαν σε πολλές αναδυόμενες αγορές για αυστηρότερες νομισματικές πολιτικές αρχίζουν να έχουν αποτελέσματα. Παρατηρείται περαιτέρω μείωση στους Δείκτες Υπευθύνων Προμηθειών σε πολλές περιοχές.

• Εντούτοις, οι κορυφαίοι δείκτες παραμένουν εντός της ζώνης επέκτασης, ενώ η νομισματική πολιτική, αναφορικά με τα γενικώς αρνητικά πραγματικά επιτόκια, προσφέρει επίσης στήριξη.

• Μετά από την πρόσφατη ασθενή απόδοση σε αυτό τον τομέα, οι αποτιμήσεις των μετοχών στις αναπτυσσόμενες χώρες έχουν υποχωρήσει.

Κίνα
• Η κεντρική τράπεζα της Κίνας αύξησε για ακόμη μία φορά τις απαιτήσεις τήρησης ελάχιστων αποθεματικών των κινεζικών τραπεζών με στόχο να αντιμετωπίσει τις πληθωριστικές τάσεις στην περιοχή. 

• Η οικονομία φαίνεται πως συνεχίζει να παρουσιάζει δυναμική ανοδική πορεία παρά την αυστηρότερη νομισματική πολιτική. Για
παράδειγμα, η βιομηχανική παραγωγή σημείωσε αύξηση κατά 13,3% και οι λιανικές πωλήσεις κατά 16,9% σε ετήσια βάση το
Μάιο του 2011. Συνολικά, η μακροπρόθεσμη «τροχιά ανάπτυξης» φαίνεται πως παραμένει αλώβητη.

• Μετά την υποαπόδοση κατά 30% περίπου της κινεζικής αγοράς μετοχών (δείκτης Σανγκάης) συγκριτικά με την παγκόσμια αγορά μετοχών (MSCIWorld) από τις αρχές του 2010, οι τιμές των κινεζικών μετοχών έχουν μειωθεί αισθητά. Αυτό θα μπορούσε να αποτελέσει σύσταση για ενίσχυση των τοποθετήσεων στην Κίνα, στον τομέα των αναδυόμενων αγορών.

Κλάδοι
• Με δεδομένη τη μικρή τάση για ομαλοποίηση της παγκόσμιας οικονομίας, φαίνεται συνετή η διατήρηση ενός πιο συντηρητικού
προσανατολισμού όσον αφορά την κατανομή ανά κλάδο.

• Οι φαρμακευτικές μετοχές προσελκύουν και πάλι την προσοχή των επενδυτών χάρη στις ευνοϊκές προοπτικές κερδών και στις ελκυστικές αποτιμήσεις τους.

• Η ζήτηση για τους κλάδους που είναι ευάλωτοι στις διακυμάνσεις των τιμών των πρώτων υλών είναι πιθανόν να διατηρηθεί μακροπρόθεσμα, λόγω της ακόρεστης ζήτησης εμπορευμάτων στις αναδυόμενες αγορές. Ταυτόχρονα, είναι στην καλύτερη θέση να περάσουν τις αυξήσεις του κόστους στις τιμές τους σε περίπτωση αύξησης του πληθωρισμού.

Κατηγορία επενδύσεων: Ευέλικτες στρατηγικές για ομόλογα

• Η γενικά εύρωστη εικόνα της οικονομίας, οι τεταμένες συνθήκες πληθωρισμού, το τέλος των μέτρων στήριξης (QE2), τα συνεχιζόμενα ιστορικά χαμηλά επίπεδα των πραγματικών επιτοκίων και οι αυξανόμενες αμφιβολίες σχετικά με τις προσπάθειες για επίτευξη της δημοσιονομικής εξυγίανσης (ιδιαίτερα στις Η.Π.Α.) υποδεικνύουν ότι τα επιτόκια στην αγορά ομολόγων μπορεί να πραγματοποιήσουν μεταστροφή στο άμεσο μέλλον.

• Η άνοδος του πληθωρισμού σε μια περίοδο χαμηλών πραγματικών επιτοκίων αναμένεται να οδηγήσει στην αύξηση των ονομα-
στικών επιτοκίων, εκθέτοντας τον τομέα των ομολόγων σε κινδύνους διακυμάνσεων των τιμών.

• Στη δεδομένη συγκυρία, η επιδίωξη ευέλικτων στρατηγικών επένδυσης σε ομόλογα, οι οποίες ευνοούνται επίσης από την
άνοδο των επιτοκίων και των αποδόσεων των ομολόγων αναμένεται να αποφέρει οφέλη, με πρόσθετες πιθανότητες για
τα πριμ κινδύνου στους τομείς των περιθωρίων κέρδους.

Ευρωπαϊκά Ομόλογα

• Η δημοσιονομική κρίση στην Ευρωζώνη έχει επιδεινωθεί ξανά με αφορμή τη συζήτηση σχετικά με τη συμμετοχή ιδιωτών επενδυτών στο δεύτερο πακέτο διάσωσης της Ελλάδας.

• Παρότι οι αποδόσεις των γερμανικών κρατικών ομολόγων πρόσφατα μειώθηκαν περαιτέρω λόγω της αυξημένης αποστροφής του κινδύνου, οι αρνητικοί παράγοντες για την αγορά θα μπορούσαν να αποτελέσουν το κυρίαρχο μοτίβο μεσοπρόθεσμα: συνεχιζόμενα ισχυρά οικονομικά μεγέθη από την Ευρωζώνη (ειδικά από τη Γερμανία), προσδοκίες σχετικά με την αύξηση του πληθωρισμού και αύξηση των περιορισμών από πλευράς Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, η οποία είναι πιθανό να προβεί στην επόμενη προσαρμογή των επιτοκίων της τον Ιούλιο.

• Πέρα από τη μείωση της διάρκειας, συνιστάται να χρησιμοποιηθούν ευέλικτες στρατηγικές ομολόγων, οι οποίες θα μπορούσαν να εκμεταλλευτούν την αύξηση των επιτοκίων.

Διεθνή Ομόλογα
• Οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων των Η.Π.Α. παρουσίασαν πτώση τις τελευταίες εβδομάδες λόγω των τάσεων επιβράδυνσης της οικονομίας, της συνεχιζόμενης επεκτατικής πολιτικής από πλευράς Κεντρικής Ομοσπονδιακής Τράπεζας των Η.Π.Α. (Fed) και της ανανεωμένης επιδείνωσης της δημοσιονομικής κρίσης στην Ευρωζώνη.

• Εντούτοις, η αναμενόμενη εύρωστη οικονομική εικόνα για το δεύτερο εξάμηνο του έτους, οι τεταμένες συνθήκες πληθωρισμού,
η σταδιακή εξάλειψη των μέτρων ποσοτικής χαλάρωσης της νομισματικής πολιτικής (QE2) και οι φιλόδοξες αποτιμήσεις (ιστορικά
χαμηλά επίπεδα πραγματικών επιτοκίων) φαίνεται πως υποδεικνύουν άνοδο των αποδόσεων.

• Συνδυαστικά, αυτό σημαίνει ότι οι τιμές για τα αμερικανικά ομόλογα πιθανώς να υποστούν πιέσεις μεσοπρόθεσμα, γεγονός που
υποδεικνύει ότι συνιστάται η μείωση της διάρκειας.

Ομόλογα Αναδυόμενων Αγορών
• Ο κύκλος της ανόδου των επιτοκίων έχει προχωρήσει ήδη σε πολύ μεταγενέστερο στάδιο στις αναδυόμενες αγορές συγκριτικά με τις βιομηχανοποιημένες χώρες και, συνεπώς, οι αποδόσεις των ομολόγων από τις αναδυόμενες αγορές παρουσιάζονται ελκυστικότερες από τις ιστορικά χαμηλές αποδόσεις σε πιο ώριμες αγορές.

• Ενώ οι βιομηχανοποιημένες χώρες βρίσκονται αντιμέτωπες με τη διόγκωση του δημόσιου χρέους, πολλές χώρες των αναδυόμενων αγορών είναι φαινομενικά σε θέση να μειώσουν το επίπεδο του χρέους τους σε σχέση με το ακαθάριστο εγχώριο προϊόν τους.

• Θα πρέπει επομένως να δοθεί μεγαλύτερη βαρύτητα στα τοπικά νομίσματα, καθώς θεωρείται πολύ πιθανό να συνεχιστεί η ανατίμηση των εν λόγω νομισμάτων.

Εταιρικά Ομόλογα
• Τα εύρωστα αποθέματα ρευστότητας και η συνεχιζόμενη τάση συντηρητικής χρηματοοικονομικής πολιτικής των εταιρειών, η οποία αναμένεται να συνεχιστεί και στο επερχόμενο έτος, θα μπορούσαν να δημιουργήσουν ένα θετικό κλίμα για τα εταιρικά ομόλογα. 

• Σε επίπεδο αποτιμήσεων, οι επενδυτές φαίνεται πως εξακολουθούν να στηρίζουν σαφώς τα εταιρικά ομόλογα. Ο αριθμός των εταιρειών με αδυναμία πληρωμών θα μειώνεται, τάση η οποία θα συνεχιστεί κατά τη διάρκεια του έτους.

• Στο πλαίσιο του κλάδου, η αύξηση των τοποθετήσεων σε ομόλογα υψηλής απόδοσης με ελκυστικές αποδόσεις ενδέχεται να αποτελεί συνετή κίνηση.

Νομίσματα
• Οι αρνητικές αναφορές από την Ευρωζώνη και τις Η.Π.Α. αντιστάθμισαν η μία την άλλη. Η κρίση χρέους στην Ευρώπη αντισταθμίστηκε από την ανάγκη εξυγίανσης του προϋπολογισμού των Η.Π.Α. και τα αρνητικά σχόλια των οίκων αξιολόγησης αναφορικά με τη δημοσιονομική πολιτική των Η.Π.Α.

• Μόλις η Fed αρχίσει να παρέχει σαφείς ενδείξεις για την αύξηση των επιτοκίων, κάτι που δεν αναμένεται πριν από το τέλος του
έτους, διαβλέπουμε δυνατότητα για ανατίμηση του δολαρίου Η.Π.Α. μεσοπρόθεσμα.

• Από διαρθρωτικής πλευράς, αναμένουμε ότι τα νομίσματα των αναδυόμενων χωρών θα ανατιμηθούν έναντι των νομισμάτων
των βιομηχανοποιημένων χωρών. Κατά την άποψή μας, αυτό οφείλεται στα υψηλά κέρδη παραγωγικότητας, στην υψηλή ανάπτυξη και στα χαμηλότερα επίπεδα χρέους στις αναδυόμενες αγορές.